Uma lição importante
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Michael Seiler diz que a “estratégia” não enfrenta risco de liquidação, a menos que o Bitcoin caia para cerca de US$ 8.000, citando sua estrutura de dívida de baixa conversibilidade e a falta de gatilhos de chamada de margem.
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A cerca de US$ 8.000 por BTC, as participações em bitcoin da empresa se aproximariam de sua dívida líquida, teoricamente permitindo-lhe pagar integralmente os passivos – embora a administração diga que buscará refinanciamento antes de vender o BTC.
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A estratégia depende de vencimentos de dívidas de longo prazo, balanços de bitcoin e uma crença de que a trajetória de longo prazo do bitcoin supera a volatilidade de curto prazo.
Michael Seiler, presidente executivo da MicroStrategy (que agora opera como Strategy), há muito posiciona a empresa como pioneira na adoção do bitcoin como principal ativo de reserva do tesouro.
Desde 2020, a empresa adquiriu agressivamente o Bitcoin, acumulando 713.502 BTC no início de 2026.
Com um preço de bitcoin de cerca de US$ 65.000, essas participações estão avaliadas em cerca de US$ 45,5 bilhões.
Mas a escala da posição de bitcoin da Strategic – e a dívida usada para ajudar a financiá-la – levantou questões persistentes.
Uma grande quebra do mercado poderia causar liquidações forçadas?
A Strategy detém um dos maiores portfólios corporativos de bitcoin do mundo.
Contudo, a empresa não financiou suas aquisições apenas com excesso de caixa.
Uma parcela significativa foi financiada através de notas conversíveis seniores e outros instrumentos de dívida.
Os críticos argumentam que uma estratégia de bitcoin garantida por dívida expõe a empresa ao risco de liquidação se os preços caírem.
Durante o mercado baixista de 2022, quando o Bitcoin caiu abaixo de US$ 20.000, as especulações sobre possíveis vendas forçadas aumentaram.
Saylor rejeitou repetidamente essa narrativa.
Ao contrário dos comerciantes retalhistas ou dos fundos de cobertura que utilizam empréstimos de margem, a Strategy não depende de instalações altamente alavancadas com limites de liquidação automática.
A maior parte da sua dívida consiste em notas convertíveis de longo prazo, com vencimentos que se estendem até 2032 e além.
Esses instrumentos costumam ter taxas de juros baixas – geralmente entre 0% e 1% – e não incluem obrigações de manter margens diretamente vinculadas ao preço do Bitcoin.
Esta distinção é central para o argumento de Seiler.
Sailer enquadra o bitcoin não como um comércio especulativo, mas como uma reserva de valor de longo prazo – um ativo digital superior, em sua opinião, ao dinheiro ou aos títulos soberanos.
Segundo esta abordagem, uma estratégia emite dívida convertível que pode ser trocada por ações a preços predeterminados.
Se o Bitcoin se fortalecer, o valor das participações da empresa aumenta, fortalecendo o seu balanço e beneficiando potencialmente os acionistas.
Se o Bitcoin cair, a dívida não desencadeará automaticamente a venda de ativos.
A partir do início de 2026, as perdas não realizadas de uma estratégia variam de acordo com as condições de mercado.
Contudo, as perdas não realizadas por si só não obrigam à liquidação na ausência de dívida indexada à margem.
A empresa também gera fluxo de caixa operacional a partir de sua divisão de software de business intelligence, embora essa receita seja modesta em relação à sua exposição ao bitcoin.
É importante ressaltar que a estratégia já navegou pela volatilidade sem vender Bitcoin.
Em 2022, adicionou garantias ao empréstimo Silvergate em vez de liquidar participações. Este empréstimo foi posteriormente reembolsado.
O valor amplamente citado de 8.000 dólares deve-se à interpretação da gestão estratégica da mecânica do balanço – e não a um gatilho de liquidação contratual.
Saylor disse recentemente:
“Você está em US$ 68.000 agora. Ele (Bitcoin) realmente precisa cair para US$ 8.000, e então refinanciaremos a dívida. Se você acha que vai chegar a zero, então cuidaremos disso. Mas não acho que vá chegar a zero, e também não acho que vá chegar a US$ 8.000.”
O CEO Fong Le explicou:
“No lado negativo extremo, se tivéssemos uma queda de 90% no preço do bitcoin, e o preço fosse de US$ 8.000, esse é o ponto em que nossas reservas de bitcoin são iguais à nossa dívida líquida. Nesse nível, estaríamos pensando em uma reestruturação, emitindo mais ações ou emitindo mais dívida.”
A lógica é simples.
Se a Strategy detém 713.502 BTC, então a US$ 8.000 por Bitcoin, essas participações valeriam aproximadamente US$ 5,7 bilhões.
Se a dívida líquida – dívida total menos dinheiro e equivalentes – estiver na faixa de US$ 4 a 6 bilhões, o valor da reserva de bitcoin será aproximadamente igual ao passivo existente.
Em teoria, a empresa poderia liquidar toda a sua posição de bitcoin para pagar dívidas.
Fong Le elaborou que mesmo neste nível, a empresa não enfrentará problemas imediatos, a menos que o preço permaneça deprimido durante cinco a seis anos, até que a principal dívida entre em incumprimento em 2032.
Este cronograma permite opções de refinanciamento, como a emissão de novas notas conversíveis, emissões de ações ou utilização de fluxos de caixa operacionais para pagamentos de juros.
Ao contrário de um empréstimo de margem, onde uma relação LTV (empréstimo sobre valor) de 50% pode desencadear uma chamada de, digamos, US$ 40.000 se tomarmos um empréstimo contra o BTC a US$ 80.000, a configuração da Strategy carece de tais gatilhos.
Suas dívidas não são garantidas ou garantidas pelos ativos totais da empresa, não apenas pelo BTC, e estão sujeitas a cláusulas estritas de LTV.
Hoje, sem empréstimos consignados, o valor de US$ 8.000 funciona como um cenário de “dia do juízo final”, o que é improvável.
Em cenários extremos, se o Bitcoin cair 90% dos picos, Seiler afirma que eles podem “reciclar a dívida” em vez de vender.
O refinanciamento pode envolver a transferência de notas vencidas para novas, potencialmente a taxas mais altas, apoiadas pela expectativa de uma recuperação do bitcoin.
A empresa tem 2,5 anos de fluxo de caixa para dividendos e dívidas sem levantar novo capital, o que proporciona uma proteção.
Além disso, as notas conversíveis diluem o patrimônio na conversão, o que Saylor considera preferível à venda do BTC em baixa.
A potencial vantagem do Bitcoin compensa esse risco de diluição; Se o BTC se recuperar, o preço das ações sobe e reduz o efeito diluidor das conversões.
A teoria também depende das características básicas do Bitcoin: sua oferta fixa (limite de 21 milhões), eventos de redução pela metade, diminuição das emissões e aumento da demanda por ETFs, países e corporações.
Saylor argumenta que a adoção sistêmica evita um declínio permanente para US$ 8.000, citando ciclos históricos em que o Bitcoin se recuperou duas vezes após falhas (por exemplo, de US$ 3.000 em 2018 para US$ 69.000 em 2021).
Ele descarta a volatilidade de curto prazo como ruído, concentrando-se no horizonte de 4 a 8 anos, onde o BTC pode dobrar os retornos do S&P 500.
Saylor enfatiza que a volatilidade do bitcoin é uma oportunidade, não uma ameaça, já que a trajetória de longo prazo do ativo se alinha com as tendências globais de adoção, como fluxos institucionais e clareza regulatória.
Esta filosofia reforça sua afirmação de que não há risco de liquidação até US$ 8.000, um limite que parece particularmente baixo dada a resiliência histórica do Bitcoin acima de US$ 3.000, mesmo em mercados em baixa profunda.
Para colocar isso em perspectiva, a dívida líquida total da Strategic é de cerca de US$ 4-5 bilhões, após contabilização de dinheiro e patrimônio, enquanto suas participações em bitcoins fornecem uma enorme base de garantias.
A estratégia aposta na escassez do Bitcoin e nos efeitos de rede que elevam os preços ao longo de décadas, não de trimestres.
Seiler frequentemente compara o Bitcoin a um ativo digital, argumentando que mantê-lo durante a volatilidade gera retornos superiores em comparação com moedas fiduciárias corroídas pela inflação.
Isso tornou a ação estratégica um proxy para a exposição ao bitcoin, com o MSTR sendo frequentemente negociado com um prêmio em relação ao valor subjacente do BTC, refletindo a confiança dos investidores na visão de Seiler.
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